铜：逼仓行情再起？

铜逼仓行情又要来了？

最近，铜关税的担忧引起了补库存的需求，导致非美地区的现货库存不断减少。

虽然现在还不能确定会不会出现逼仓的情况，但市场情绪还是偏向乐观。

1. 联储最近一直在释放鸽派信号，降息的可能性逐渐增加。

尽管联储还是比较谨慎，但很多的表态让市场对降息的期待加大，7月第一次降息的概率已经提升到40%。

大家开始修正之前对美国经济衰退的担忧，进入了预防性的降息交易。

降息一旦开启，美元可能会贬值，从而推动商品价格上涨。

2. 特朗普推动的大而美法案在争议中通过，财政预计进入宽松模式。

美国的债务上限被提升到5万亿，财政变得更加宽松。

3. 工业金属方面，铜是首选。

我们认为美国经济已经进入预防式降息阶段，加上大而美法案通过，财政扩张将更加有利于像铜这样金融属性强的品种。

目前预计下半年的铜供需格局将更为乐观卡莫阿停产，冶炼费用低迷，市场普遍预期下半年铜矿供需会更加紧张，铜价有望稳住在1万美元/吨左右。

尽管现货溢价较高，我们并不认为铜会面临巨大的逼仓风险，特别是国内仍有充足的铜出口可供交付，因此市场上认为逼仓的可能性不大。

4. 补库存和供应的双周期叠加，使得铜的机会更加值得关注。

2025年将是全球历史低库存的时期，加上几乎没有供应增长，而美国的关税将带来铜的补库存行情。

本轮行情的价格预期在10500到00美元之间。

在这波行情中，可能会同时发生上游补库存（冶炼减产）以及伦敦金属交易所（LME）逼仓，这使得7到8月的铜价将有很大弹性。

如果真的出现逼仓情况，铜价将突破00美元。

后续的第二轮铜价上涨，将取决于中欧地区何时开始补库存，这可能会随着需求预期的好转或财政刺激而演绎，预计第二轮铜价会达到00到12000美元。

本轮补库存的需求量预估在160到170万吨，补库存需求约占6%（正常需求的年均增长率在2%），预计在未来2到3年内完成，而未来的供应增长完全无法满足6%的需求。

本轮补库存周期可能会超出预期，铜将迎来一轮3到5年的大补库存周期。

5. 铜专家交流纪要看好下半年铜的机会。

铜价上涨是宏观因素和供需结构共同作用的结果。

宏观方面，美元走弱，美元指数下降，各方减少对美债的持有，美元流出；美联储降息预期增强，导致大宗商品普遍上涨。

在供需方面，铜矿的产能紧张，预计到明年上半年都难以缓解。

铜矿方面，专家对全球17家矿企（占全球60%产能）的追踪显示，智利、秘鲁和刚果金的原矿都非常紧张，贸易商很难买到现货。

铜矿的增量也很少，2025年铜矿净增17万吨，2024年净增52万吨，供需关系较紧，老矿大量退出。

铜矿紧张的原因是15到16年期间勘探和开工的支出处于历史低位，供应紧缺的刚性难以缓解。

冶炼端的情况是TC（冶炼费）达到了-40美元，因为冶炼端副产品的价格高企，支撑冶炼厂在负TC的情况下仍然开工。

问答环节

Q最近铜价上涨的观察是什么？推涨的原因是否可持续？

A目前COMEX与LME的铜溢价在1500到1600美元之间；LME库存非常紧张，市场供应量仅剩1到2天。

COMEX对沪铜和LME的溢价经历了2000美元，后来降到900到1000美元，目前又回升到1500；结合LME库存紧张的情况，原本应该更容易形成逼仓，价格上涨也会更剧烈，但COMEX对LME的价格并没有收敛，所以目前逼仓的可能不大。

主导因素是资金推动短期上涨，但短期内难以快速冲高。

Q目前决定铜上涨幅度和持续性的因素是什么？

A铜被认为是经济的晴雨表，比如花旗上调了增长预期，从原来的4.7%提高到5%。

如果中美贸易谈判顺利，预计铜价会往上走，后续随时都有机会推高波动，结合期权交易可以考虑做多波动率。

Q关税落地后会对铜价有什么影响？

A美国参与者会因应铜关税在COMEX囤积现货，导致COMEX对LME存在溢价。

如果关税落地，短期的铜价可能会暂停上涨并面临下跌；若中美谈判不顺利，也会短期下跌；但目前可以抓住下跌机会做多，短期看好回调后再度上涨。

Q目前TC低迷，是否有极限值？TC会长期保持低迷吗？

ATC现货目前在负40到负50美元，极限值在负80美元以下，但很难达到。

目前冶炼厂并没有减产现象，原因是冶炼的副产品弥补了部分亏损。

根据化工专业观点，售价坚挺，预计到年底都会维持高位。

因此在这样的价格下，冶炼厂仍能继续生产。

最近某头部厂商签署了0美元/干吨的长单价格，这个长期合同对行业有指导作用，预计TC价格将逐步回暖。

加上副产品的收入，相比过去的负40的TC，冶炼厂能享受到很大的盈利空间。

Q废铜冶炼开工率什么水平？

A废铜目前的冶炼开工率在80%左右，供应比较紧缺，导致开工率不高。

由于变动，进口废铜大量减少了大约10%；以前的废铜主要来自马来西亚、美国、欧洲等，但现在变化后，马来西亚和美国禁止废铜出口。

80%的开工率，加上废铜紧缺，使得开工率较低。

Q铜的关税水平是多少？市场对铜关税的预期有多少？

A市场目前对铜关税的预期在10%左右。

可以参考铝和钢铁的关税落地情况，前者给了25%的关税，而铜因其战略价值相对更高，所以预期会少一些，大约在10%左右。

目前市场对关税落地的时点存在争议，原先预测5月落地，但现在已经推到7月。

Q2025年全球铜的供需情况怎么样？

A今明两年供应下滑速度超过需求，因此今明两年将处于紧平衡状态。

预计2025年全年供应增长在1.5%之间，而铜需求增速在2%左右。

到2026年预计全年供应增长在2.1%-2.2%之间，消费增速在2.6%-2.6%之间。

Q按照紫金、洛钼披露的增量，每家每年有20万吨的增量，为何全球的增产额度小于紫金和洛钼之和？

A紫金矿业和钼业的铜矿主要在塞尔维亚和刚果，近期增量很大，但在全球范围内，各老牌矿企拥有的南美老矿山的减量和退出非常显著，造成了净增额度较低。

Q市场上的隐形库存有多大，是否会对实际供需结构造成影响？

A没有企业会大规模囤积铜。

不过在地缘政治上，层面的主体可能会进行储备，但这很难查验。

从精铜生产量的增速来看，每年增速在4%，但市场上仍然呈现紧缺状态，这侧面反映出部分铜可能被囤积。

随着美元地位的边际下降，金属的金融属性可能吸引到更多的资金需求。

Q关税落地后，COMEX铜的价格会有什么走向？

A目前COMEX的铜溢价在15%左右，如果关税为10%，那么COMEX的铜价就会下调，之后通过自由贸易的方式流向伦敦。

具体流向取决于关税和溢价的差价。

Q冶炼厂联合减产的预期？

A不太看好联合减产的可能性。

市场最近签署的长期合同是0美元/干吨，这对TC价格的回升有很大指导作用，因此不看好TC继续下跌。

副产品方面，价格的波动导致整体盈利处于边缘，但冶炼铜没有减产的预期，主要是因为需要冶炼更多的铜来摊薄固定成本；另一个方面，非市场因素导致国有企业的贸易和国有冶炼维持业务对的增速有支持作用。

从以上两方面来看，冶炼业务不太可能轻易停掉。